原文作者：Ignas，DeFi
原文编译：CryptoLeo（@LeoAndCrypto）

Odaily 注：Ignas 引出了一个观点，尽管 BTC ETF 通过，机构投资者采用加速，《Genuis 法案》已经通过，《Clairty 法案》也即将出台，没有监管打压，没有重大黑客攻击，也没有根本性的叙事崩塌，但 BTC 依旧横盘，流动性不足。此刻 BTC 早期投资者正在有计划地慢慢变现（而非抛售），而新晋投资者也正计划着逢低买入。

以太坊筹码的易手

ETH 呢？ETH 能否展现出同样的“大换手”模式？与比特币的情况类似，这或许可以部分解释 ETH 价格的滞后现象。

从某个角度来看，ETH 似乎也赢了：两者都有 ETF、DAT 和机构投资者，尽管性质不同。

数据显示，ETH 也正处于类似的转型期，只是时间更早，过程更曲折。

事实上，在某个角度 ETH 已经赶上 BTC：目前，所有 ETH 中约 11% 由 DAT 和 ETF 持有。

而 BTC 约有 17.8%的份额由现货 ETF 和大型财库持有（感谢 Saylor 多年来的努力），ETH 正在追赶这个势头。

我试图找到 ETH 的相关数据，以验证它是否像 BTC 一样，老鲸鱼正在向新鲸鱼分散 ETH，但未能成功。我甚至联系了 CryptoQuant 的 Ki Young Ju，他告诉我，由于 ETH 使用的是账户模型，与 BTC 的 UTXO 模型不同，因此很难统计数据。

无论如何，主要的区别似乎在于 ETH 从散户转向巨鲸，而比 BTC 的主要转变则是从老牌巨鲸向了新巨鲸。

下图也显示了 ETH 的所有权正在从散户向巨鲸转移的趋势。

大额账户（超 10 万枚 ETH）的实际价格正在快速上涨，这意味着新买家正以更高的价格入场，而小额持有者则在抛售。

注意看，现在所有的线条（橙色、绿色、紫色）都汇聚在同一水平线上，意味着各种资金规模的钱包的成本相差无几，这表明旧的代币已流入新持有者手中。

这种成本基础重置应在积累周期接近尾声且价格大幅上涨之前发生。从结构上看，这表明 ETH 供应正在向更有实力的持有者手中汇集，ETH 行情看涨。

这种转变的合理之处在于：

-散户纷纷抛售，而巨鲸和基金则趁机增持，原因包括：1）稳定币和代币化普及；2）质押 ETF；3）机构投资者的参与；

-散户将 ETH 视为“燃料”，当其他 L1 代币出现后便对 ETH 失去信心。而巨鲸投资者则将其视为可产生收益的抵押品，不断积累以期获得长期链上收益；

-BTC 胜出时 ETH 仍处于灰色地带，因此巨鲸们抢先一步，阻止了机构投资者入场。

ETF DAT 的组合使 ETH 持有者群体更加机构化，但尚不清楚他们是否更倾向于长期增长。主要的担忧点是 ETHZilla 宣布出售 ETH 以回购其股份。这并非恐慌的理由，但已树立了一个先例。

总体而言，ETH 也符合“大换手”理论。其结构之所以不如比特币清晰，是因为以太坊的持有者基础更为多样化，用例更多（如将流动性质押到少数几个大型钱包中），以及持有者将代币转移到链上的理由更多。